东南亚服装出口增速改善 关注鞋服代工龙头左侧布局机

1、品牌服饰：Adidas 全年业绩预期提升，品牌服饰库存清理仍在进行中

361 度预计23H1 股东应占溢利同比增速不低于25%。

Adidas 发布FY23Q2 业绩（2023.4-2023.6）FY23Q2：从货币中性角度看：收入持平至53.43 亿欧元，净利润-71%至8400 万欧元（非货币中性）。1）分地区：EMEA-1%，北美洲-16%，大中华区+16%，亚太地区+7%，拉丁美洲+30%。2）分产品：鞋类+1%，服装-3%，配件+8%。3）分渠道：批发-10%，线下DTC +16%，电商+14%。

4）盈利能力：毛利率50.9%（+0.6pct）。5）营运能力：截至6 月底公司库存周转天数187 天（较上季度末增加7 天，较去年6 月底增加30 天）。

FY23 预期：1）收入：预计收入（汇率中立）中单位数下降（年初预计高单位数下滑）。2）营业利润：营业亏损4.5 亿欧元（年初预计亏损7 亿欧元）。3）库存：FY23 仍以降低库存水平为重点。

VF 发布FY24Q1 业绩（2023.4-2023.6）

FY24Q1：收入-8%至20.86 亿美元，净利润为-0.57 亿美元。1）分品牌：

vans-22%，北面+12%，Timberland-6%，Dickies-19%。2）分地区：美洲-15%，EMEA-3%，亚太+18%，大中华区+31%。3）分渠道：DTC-2%，批发-12%。4）盈利能力：毛利率52.8%（-1.1pct）。5）营运能力：截至6 月底库存周转天数232 天，较上季度末及23 年6 月底均增加70 天，主要是vans 库存较重。

FY24 预期：1）收入：全年收入预计小幅下降至持平，主要因为批发业务持续承压。下半年美国和欧洲订单数量少于预期，客户仍持谨慎态度。因此，公司预期批发业务呈中到高单位数下滑，更多压力来自美国地区。2）库存：

预计到23 年底，库存将接近正常水平，在本财政年度结束时，库存将比去年至少下降10%。

23 年7 月阿里系运动鞋服数据

2023 年7月运动鞋服GMV下滑：23 年7月阿里系运动鞋服GMV同比-7%。

其中运动服装-11%，运动鞋-5%。篮球鞋-18%。跑步鞋-2%。

运动鞋服品牌龙头增速放缓：1）国际品牌GMV：Nike（-3%）、Adidas（-10%）、安德玛（-2%）、斯凯奇（+21%）。2）国内品牌GMV：FILA（+48%）、361 度（+34%）、李宁（+2%）、安踏（-3%）、特步（-21%）。

但头部品牌通过功能性产品销售占比提升&折扣改善销售均价稳中有升。

品牌龙头产品功能性强，持续提升细分专业运动市场份额。23 年7 月李宁 篮球鞋、跑步鞋市场份额为34.15%（同比+4.68pct）、13.47%（同比+4.04pct）。

2、纺织制造：东南亚服装出口数据环比改善，23Q2 华利受益于人民币贬值+费用率下降利润超预期。

东南亚服装出口数据环比改善

越南：23 年7 月纺织品出口金额同比-11.1%至32.0 亿美元（6 月-15.1%），鞋类出口同比-19%至18.5 亿美元（6 月-22%），出口降幅收窄。

孟加拉：23 年7 月服装出口金额同比+17.4%至39.5 亿美元（6 月+6.6%），其中针织服装同比+22.2%（6 月+10.4%），机织服装同比+11.5%（6 月+2.0%）。鞋类出口同比+14.4%至4018 万美元（6 月+10.6%），出口增速环比提升。

华利发布23H1 业绩预告：1）23Q2 ：收入同比-3.9%（美元口径-10%），其中销量同比-17.8%至 0.52 亿双，美元口径下销售单价同比+9%。23Q2毛利率同比略有下降，但受益于汇兑收益增加（人民币贬值+外币规模增加）+各项费用率下降+所得税率下降，公司归母净利润+6.6%至9.74 亿元，单季度净利率达到17%。2）23H1：收入同比-6.9%达 92.1 亿元，归母净利润同比-6.8%达 14.6 亿元。

3、 投资建议：推荐关注订单边际改善的鞋服代工龙头

申洲国际：深修内功巩固龙头地位，下游需求逐步改善有望再起航1、运动服装行业景气度较高，优质制造商能获得更多份额。2015-2022 年全球运动服装市场规模CAGR 为4%，休闲服装CAGR 为1%。国内运动服装市场规模CAGR 达10%，休闲服装CAGR 为3%。在宏观环境多变的背景下龙头品牌加强供应链稳定性，采购份额向头部集中，具备强技术能力、精益化管理能力和跨区域产能布局的优质制造商将获得更多市场份额。

2、申洲国际壁垒不断夯实：优秀管理层、研发技术强、国内外纵向一体化生产优势、客户优质&在客户内部份额提升。

1）优质管理层保驾护航：公司核心管理层利用前瞻性眼光采用生产技术升级、新品类市场拓展、海外产能扩张、企业凝聚力提升等战略指导公司在多变的服装代工市场中击败竞争对手、熨平波动，强化竞争力和增长动力。

2）研发技术强：公司与优衣库、Nike 合作开发优质面料提升产品性能。

推进全产业链的自动化和智能化，提高产出效率，2005-2022 年公司人均创收从10.8 万元增加至29.5 万元，人均创利从1.5 万元增加到4.8 万元，强化生产及技术壁垒。

3）纵向一体化&海外产能拓展强化成本优势：公司集面料生产和成衣制造于一体，持续拓展柬埔寨、越南成衣和面料产能，形成规模效应的同时降低人力成本。截至2022H1 国外面料产能占比达50%，国外成衣产能达45%。公司毛利率20%-30%、净利率15%左右，均领先于行业水平。

4）在客户内部采购份额提升&拓新能力强：公司与Nike、Adidas、PUMA、优衣库等核心客户深度合作，申洲在头部客户的内部采购份额持续提升，2014-2022 年，申洲占Nike 和阿迪达斯的服装采购的比例均从从高个位数增加到中双位数。并不断开拓李宁、Lululemon 等优质客户补充增长动力。

3、盈利预测及投资建议。考虑到目前国内品牌持续复苏及海外较高库存影响逐步减弱，预计2023 年-2025 年公司归母净利润规模分别为46.46 亿元、55.70 亿元、65.04 亿元。当前市值对应23PE24X，24PE20X。

4、 风险提示：终端需求不及预期的风险，品牌端扩店不达预期的风险，制造端接单情况不及预期的风险。

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